Нас надули

Марина Тальская, «Эксперт» № 36 от 2 октября 2006 года

Российский фондовый рынок еще раз продемонстрировал свою зависимость от нефтяных котировок. Однако оценки аналитиками «справедливого» значения фондового индекса при сегодняшней стоимости нефти различаются более чем вдвое

Главной причиной обвала фондового рынка, продолжавшегося целую неделю, аналитики единодушно называют цены на нефть. Стоимость барреля с начала августа снизилась более чем на 20%. Правда, российский фондовый рынок отреагировал на удешевление нефти с полуторамесячным опозданием, лишь когда цена за баррель достигла локального минимума, и не на всю катушку — индекс РТС потерял всего 6%. Эксперты объясняют это инерцией, а в подтверждение нефтяной версии ссылаются на то, что основные ценовые потери понесли именно акции российской нефтянки: бумаги «ЛУКойла» и «Транснефти» подешевели примерно на 8%. Весьма наглядно продемонстрировали значение сырьевого фактора вторник и среда прошлой недели: поднялась цена на нефть, отскочил и российский фондовый рынок.

Второй определяющий фактор — экономика США. Состояние ее здоровья эксперты отслеживают с бдительностью вышколенной няньки, и результаты наблюдения их не вдохновляют. Ожидаемое замедление темпов роста американской экономики снизит потребление нефти в США, а следовательно, потянет вниз и цены на это сырье. Возлагать надежды на то, что дефицит спроса покроют нужды более интенсивно развивающихся стран, например Китая, не приходится: запросы экономики КНР несоизмеримо ниже, чем США. Так, указывает начальник аналитического отдела ИК БКС Максим Шеин, для обеспечения работы американской экономики требуется 20 млн тонн нефти в день, а китайской — около 7 млн тонн, и на уровень потребления 15 млн тонн Китай выйдет не раньше 2015 года при условии, что продолжит развитие столь же высокими темпами.

В ожидании данных по росту ВВП США аналитики гадают, на какой отметке в итоге остановятся цены на нефть и как они отразятся на российском фондовом рынке. По оценкам управляющего активами ИК «Финнам» Алексея Бутенко, если монетарная политика ФРС США оставит национальной экономике возможность роста в 1,5—2%, цены на нефть стабилизируются на уровне примерно 60 долларов за баррель. В пересчете на структуру российского фондового рынка это будет соответствовать значению индекса РТС 1700—1800 пунктов. Если же американская экономика затормозит до темпов роста менее одного процента в год, стоимость барреля упадет на 15—20%, до 50—52 долларов. Цена эта, полагает Алексей Бутенко, является справедливой — она адекватно отражает баланс спроса и предложения на сырье, очищенный от военных и прочих конъюнктурных премий. Применительно к российскому рынку этой цене будет соответствовать индекс РТС 1050—1100 пунктов, что означает примерно двадцатипроцентные потери для нынешних держателей отечественных акций.

По наблюдениям старшего портфельного управляющего УК «Альфа-Капитал» Александра Крапивко, нездоровье американской экономики обычно отбивает у инвесторов желание рисковать, что на практике означает отток средств с развивающихся рынков. Поэтому, если рост экономики США поддержит стоимость барреля на уровне 60 долларов, инвесторы, соответственно, поддержат индекс РТС в диапазоне 1540—1570 пунктов. А вот если цена барреля упадет до 55 долларов, это вызовет волну массовых продаж российских бумаг иностранными инвесторами — подобную «репетицию» мы и наблюдали в течение обвальной недели. По оценкам управляющего, за последние две недели западные фонды уже вывели с развивающихся рынков около 2 млрд, и больше всего как раз из России, чья экономика завязана на нефть.

Впрочем, Максим Шеин будущее американской экономики и российского рынка видит в более оптимистичных тонах. По его мнению, первые признаки оздоровления заокеанской экономики мы увидим в отчетах в середине ноября. Затем, накануне выборов в конгресс, которые состоятся в будущем году, ФРС сменит гнев на милость и перестанет проводить сдерживающую монетарную политику. Так что уже в январе возможно снижение процентной ставки. В результате цены на нефть зафиксируются на уровне 60 долларов за баррель, что применительно к индексу РТС, по мнению Максима Шеина, будет означать диапазон 1700—1800 пунктов.

«Управляющие обязаны быть оптимистами, что называется, по должности: если они начнут выдавать прогнозы один мрачнее другого, то потеряют своих клиентов. Поэтому нередко выдают желаемое за возможное», — указывает директор центра макроэкономических исследований «БДО Юникон» Елена Матросова. По ее оценкам, сегодняшней макроэкономической ситуации в России соответствует значение индекса РТС 1300 пунктов. Все, что сверх этого уровня, — спекулятивный навес. Пока, полагает Елена Матросова, спекулянты еще не определились в выборе доминирующей идеи — «валить» ли российский рынок сейчас или подождать, — а потому просто раскачивают его, зарабатывая на волатильности. Так что не стоит особенно обольщаться насчет «отскока».

С тем, что российский рынок в последние 15 месяцев разогревался «горячими» деньгами, согласен и Александр Крапивко. Просто до поры до времени рынок это вполне устраивало. Впрочем, и противопоставить «горячим» деньгам российскому рынку было особенно нечего. Все внутренние движущие факторы и хорошие новости вроде либерализации рынка акций «Газпрома» или приватизации «Связьинвеста» по сравнению с доминантой удорожания нефти выглядели местечковыми. Так что управляющим не оставалось ничего другого, как создать красивый миф о преодолении недооцененности российских компаний и тиражировать его, подогревая интерес клиентов к покупке бумаг.

С тезисом о хронической недооцененности отечественных эмитентов готов поспорить, например, аналитик ИГ «КапиталЪ» Андрей Рожков. По его расчетам, наши нефтяные компании переоценены по сравнению с зарубежными примерно на 40%, а эмитенты, ориентированные на розничный рынок, — более чем в два раза. Справедливые цены на российские бумаги сложились как раз к лету 2005 года, когда и началось «надувание» российского рынка деньгами западных фондов. Тогда же, в мае-июне, произошел и отрыв индекса РТС от долгосрочного тренда, считает аналитик. «По данным технического анализа, справедливое значение индекса, объективно отражающее уровень производительности и качество корпоративного управления российских эмитентов, находится у отметки 850 пунктов», — подчеркивает Андрей Рожков. Так что в отношении российского фондового рынка сегодня самым актуальным является вопрос, насколько быстро его окончательно «сдуют».