20.08.2007
Департамент Управления Активами
Андрей Килин, портфельный управляющий УК «Альфа-Капитал»
19 июля индекс MSCI World, отражающий динамику акций на всех фондовых площадках мира, достиг своего максимального исторического значения. К настоящему же времени этот глобальный индекс снизился на 10%. При этом падение фондового индекса развивающихся стран (MSCI EM) за этот же период превысило 17%.
Причины для падения все те же: кризис на рынке высокорискованных ипотечных облигаций США стал восприниматься как событие, угрожающее всей мировой финансовой системе. Появились опасения, что проблемы, испытываемые банками и финансовым компаниями, сократят доступность кредитных средств и для более надёжных заёмщиков, что в конечном итоге может привести к замедлению мирового экономического роста.
В то же время, мы не склонны допускать с большой долей вероятности такое развитие событий. На наш взгляд, та волатильность на фондовых рынках, которую мы наблюдаем последний месяц, объясняется не изменившимися фундаментальными показателями мировой экономики, а, в основном, психологическими факторами.
На рынке преобладает состояние неопределённости, вызванное непрозрачностью ситуации с высокорискованными облигациями. Инвесторы крайне нервно реагируют на любые новости касательно проблем тех или иных хедж фондов или других финансовых институтов. Фонды, специализирующиеся на инвестициях в рискованные облигации, столкнулись с необходимостью в сжатые сроки сократить свои позиции, реагируя на требования инвесторов по возврату средств (redemptions). В то же время, рынок высокорискованных облигаций всегда отличался непрозрачностью и является, преимущественно, внебиржевым. В подобных условиях резко снизилась ликвидность; в некоторых случаях реализовать активы по разумным ценам просто не представляется возможным. В результате финансовые институты для увеличения своей ликвидности и сокращения уровня риска вынуждены продавать активы и на смежных рынках, относящихся к категории рискованных. Именно этим объясняется падение на рынках акций и на товарных рынках. Высвободившиеся денежные средства инвестируются в самые надёжные инструменты — в государственные облигации.
Мы исходим из того предположения, что ситуация на рынках нормализуется в достаточно сжатые сроки. С фундаментальной точки зрения акции на основных мировых площадках после текущей коррекции оценены крайне привлекательно. По коэффициенту цена/прибыль (P/E) американские акции не оценивались так низко с 1991 года. В то же время, для стабилизации ситуации на американском ипотечном рынке должно пройти ещё не мало времени. Но влияние этого фактора на развитие мировой экономики нам представляется крайне преувеличенным.
Возвращаясь к ситуации на российском фондовом рынке, стоит отметить его относительную устойчивость — снижение с 23 июля, когда был зафиксирован очередной исторический максимум (2091 пунктов по индексу РТС), составило 11%, что существенно лучше динамики большинства других развивающихся рынков.
В то же время, акции многих российских компаний испытали серьёзное снижение их котировок, за которым не стоит фундаментальных причин. На наш взгляд, общая распродажа акций банков по всему миру объясняет и снижение котировок акций наших крупнейших банковских институтов — Сбербанка и «ВТБ». Мы полагаем, что влияние кризиса на рынке ипотечных обязательств и рост стоимости кредитования на внешних рынках, имеют очень ограниченный эффект для ведущих российских банков. Поэтому текущие рыночные оценки их акций нам представляются очень привлекательными. В связи с этим в конце прошлой недели мы существенно увеличили долю банковских бумаг за счёт включения в портфели акций «ВТБ», подешевевших на 15% от цены первичного размещения.
Что касается дальнейшей динамики российского фондового рынка, то, несомненно, основным фактором влияния в ближайшее время будет оставаться развитие ситуации на мировых фондовых площадках. В случае же стабилизации ситуации на них (первые признаки этого мы видим уже сейчас — после сокращения ставки дисконтирования ФРС), наш рынок имеет все шансы быстро восстановиться. Более того, до конца года мы рассчитываем увидеть обновление новых исторических максимумов.
